Pin It

Otokar Zırhlı AraçBu yazımızda Koç Holding’in güzide şirketlerinden Otokar’ı (OTKAR) analiz edeceğiz.

Bilanço

Otokar’ın 9 aylık bilançosu incelendiğinde toplam 906 milyonluk aktif büyüklüğün yalnızca 190 milyonunun (21%’lik kısım) özsermaye ile finanse edildiği görülmektedir. Şirketin 132 milyonu kısa vadeli, 81 milyonu uzun vadeli olmak üzere toplam 213 milyon finansal borcu bulunmaktadır. Finansal borçların özsermayeye oranı 112% gibi yüksek bir seviyedeyken, toplam aktiflere oranı 23% gibi makul bir düzeydedir. Bu da bize derhal şirketin fazlaca ticari borcu/alacağı olduğunu, yani iş yaptığını anlatmaktadır.

Kısa vadeli yükümlülükleri 625 milyonu bulan Otokar’ın kasasında tuttuğu nakit ve nakit benzeri varlık rakamı yalnızca 19 milyondur (yükümlülüklerin 3%’ü). Şirketin ticari ve diğer borç ve alacaklarına göz attığımızda,  381 milyon kısa vadeli alacağa karşın (avanslar dahil) 288 milyon borç görmekteyiz. Şirketin mevcut yapısıyla normal şartlarda herhangi bir nakit akışı sıkıntısına düşmesi zordur; zaten Koç Grubu şirketi olması sebebiyle Otokar bankalardan kolaylıkla kredi bulabilecektir. Yine de şirketin kasasında oldukça düşük miktarda nakit tuttuğunu belirtelim.

Muhafazakar yatırımcı olarak Otokar’ın varlıklarını tetkik ederken dikkatimize çarpan bir başka kalem, 65 milyonluk maddi olmayan duran varlıklar kalemidir. Bilanço dipnotlarını incelendiğinde bu rakamın şirketin geçmişteki ve süregelen AR-GE faaliyetlerinin karşılığı olduğu anlaşılmaktadır. Normalde bilançoda böyle bir kalem bizi rahatsız ederdi; fakat Otokar’ın ürün portföyünü dikkate aldığımızda (zırhlı araçlar vs.), böyle bir varlık kalemini makul karşılıyoruz.

Ödenmiş sermayesi 24 milyonken özsermayesi 190 milyon düzeyindedir. 7,9x özsermaye/ödenmiş sermaye oranıyla Otokar uzun vadede yüksek oranlı bir bedelsiz sermaye artırımı yapma potansiyeline sahiptir. Fakat, şirketin mevcut kayıtlı sermaye tavanı 25 milyondur. Eğer bir gün şirket SPK’ya kayıtlı sermaye tavanını artırma talebinde bulunursa, değerli okurlarımız Otokar’ın bedelsiz verme potansiyelinin arttığını takdir edeceklerdir.

Bilanço tarafında paylaşmamız gereken son hususlardan biri, şirketin önemli bir açık döviz pozisyonunun olmayışıdır. Nitekim Otokar açık döviz pozisyonlarını finans piyasasında hedge etmektedir. Fakat ne yazık ki, gelir tablosu tetkiklerimizden anlaşıldığı kadarıyla, Otokar önce döviz kurundaki artıştan ciddi bir darbe yemiş, daha sonra kur riskini hedge etmeye başlamıştır. Bir musibet bin nasihatten iyidir efendim.

Otokar’ın İflasa Mesafe endikatörünü hesapladığımızda elde ettiğimiz değer 0,60′tır. Bu da belli varsayımlar altında şirketin 12 aylık batma ihtimalini 27,57% olarak tayin eder. Elbette Otokar gibi kaliteli bir şirketin batacağını düşünmüyoruz, fakat  Otokar bilanço yapısı itibariyle muhafazakar bir şirket görüntüsü vermemektedir.

Gelir Tablosu

Otokar’ın 9 aylık gelir tablosunu incelediğimizde  579 milyon ciroyla geçen yılın aynı dönemine göre 84%’lük canavar gibi bir büyümeye tanık oluyoruz. Otokar 115 milyonluk brüt kara ulaşarak bu kalemde de 114% artış sağlamış; brüt kar marjını da 17%’den 20%’ye çıkarmayı başarmıştır. AR-GE harcamalarının 4 milyondan 9 milyona yükseltmesine rağmen 42 milyon faaliyet karı elde eden Otokar, bu kalemde de 357% oranında büyümeye imza atmıştır. Otokar, 2011 yılının 9 aylık döneminde faaliyet karını 3%’ten 7%’ye çıkarmıştır. Şirket dönem itibariyle 32 milyon net kara ulaşarak ne karda 336%, net kar marjındaysa 2%’den 5%’e artış sağlamıştır. Netice itibariyle Otokar 2011′in ilk 9 ayında hem büyüme, hem operasyonel karlılık, hem de net kar açısından kuvvetli bir yıl geçirmiştir. Temmuz – Eylül aylarını kapsayan 3 aylık döneme baktığımızdaysa, cirodaki büyümenin 56%, brüt kardaki büyümenin 11% arttığı görülmektedir. Yani 3Ç’de Otokar yılın ilk yarısına göre daha yavaş büyürken, brüt kar marjı da geçen yılın aynı dönemine göre gerilemiştir (22%’den 16%’ya). Bu dönemde Otokar’ın faaliyet karındaysa -33%’lük daralma gerçekleşmiştir; şirketin faaliyet kar marjı 9%’dan 4%’e kadar gerilemiştir. Son olarak, şirketin 3. çeyrekteki net karı -77% oranında gerilerken, çeyreklik net kar marjı da geçen yıla göre 8%’den1%’e kadar daralmıştır. Değerli okurlarımız bu rakamlardan 2011 3. çeyreğin Otokar için çok da parlak bir dönem olmadığını takdir edeceklerdir.

Fiyatlama

Her zamanki muhafazakar kar tahmini formülümüzü kullandığımızda Otokar’ın 2011 sonunda en az 32 + (0,8*32/3) = 40 milyon TL kar etmesini bekleyebiliriz (daha yüksek de olabilir). Benzer varsayım altında yılsonu ciro tahminimizi de 733 milyon TL olarak hesaplıyoruz. Bu tahminlere göre şirketin özsermaye karlılığı 21% gibi faiz hadlerine göre oldukça avantajlı bir seviyede oluşmaktadır. Şirketin aktif devir hızıysa 0,81x olarak ortaya çıkmaktadır. OTKAR hisse fiyatını 25,00 TL varsaydığımızda, şirketin yılsonu F/K oranı 14,9x gibi nispeten yüksek bir değerde çıkmaktadır. 25,00 TL hisse fiyatı varsayımıyla OTKAR’ın PD/DD oranıysa 3,15x olarak hesaplanmaktadır. Mukayese etmek açısıdan TOASO 1,82x; FROTO 2,65x; ASELS ise 2,03x PD/DD oranıyla işlem görmektedir. Özetlemek gerekirse, mevcut gelir tablosu değerlendirildiğinde OTKAR fiyatlama açısından gönül rahatlığıyla “ucuz” diyebileceğimiz fiyatlardan uzaktadır. Önümüzdeki dönemde alınan ihalelerin devamı ve mevcut projelerin teslimiyle büyüme ve karlılıkta tekrar yukarı ivme sağlanırsa, hisse fiyatı olumlu etkilenebilir. 3. çeyrekteki ivme kaybının devamı halindeyse zayıf hisse performansı sürebilir.  Son bir not olarak, bir Koç Grubu şirketi olan Otokar’ın her yıl dağıtılabilir net karınn ortalama 70%’ini temettü olarak dağıttığını belirtelim. 40 milyon TL’lik muhafazakar net kar tahminimize göre, OTKAR 2011 yılı karından 25 – 30 milyon TL arası (brüt) nakit temettü dağıtılabilir. Bu da hisse başına brüt 1,04 – 1,25 TL arası temettüye, mevcut 25,00 TL hisse fiyatı varsayımımıza göre de 4% – 5% arasında bir temettü verimine denk gelmektedir (mevcut faiz seviyesi 10% civarındadır).

Teknik Analiz

Aşağıda günlük grafiğini paylaştığımız OTKAR, teknik analize oldukça uygun bir kağıttır:

OTKAR Grafik

OTKAR grafiğinde dikkat edilecek en önemli husus, kısa vadeli hareketli ortalamanın fiyat hareketlerine yön verişidir. Kısa vadeli hareketli ortalama, OTKAR yükseliş trendindeyken destek görevi üstlenirken, kağıt düşüş trendine girdiğinde de direnç görevine soyunmuştur. OTKAR’ın kısa vadeli hareketli ortalaması şu anda 29,00 civarında seyretmektedir. Tam bu seviyede bir de Fibonacci düzeltme seviyesi bulunduğundan, 29,00 OTKAR’ın önemli pivot noktasıdır. Yükselişlerde kuvvetli direnç teşkil edilecek bu bölge yukarı kırılırsa, kağıdın önü açılabilir. Aşağıdaysa 24,00 – 25,00 bandında bir başka Fibonacci düzeltme seviyesi kuvvetli destek konumundadır. OTKAR’ın bu bandın üzerinde tutunabilmesi pivot noktasına doğru bir yükselişe zemin hazırlayabilir. Bandın aşağı kırılması halindeyse 20,00 civarındaki bir sonraki destek seviyesi takip edilebilir.

Önemli Uyarı
Bu sitede yer alan tüm yazılar üzerindeki 5846 sayılı Fikir ve Sanat Eserleri Kanunu ile düzenlenmiş tüm maddi ve manevi haklar eser sahibi Alper Özdamar’a aittir. Burada yer alan yorum ve bilgiler bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım Danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak Yatırım Danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

 

 

 

Tags: